山西汾酒600809：开门红高质量完成青花引领拔高品牌势能

事件公司发布21年年报和22年季报2010年实现营收199.7亿元，同比增长+42.75%，归母净利润53.1亿元，同比增长+72.56%2002年第一季度实现营收105.3亿元，同比增长+43.62%，归母净利润37.1亿元，同比增长+70.03%冷静分析运营节奏，保持现金流平稳2Q1末，公司预收账款规模为43.9亿元，环比减少37.0亿元，主要是21年Q4公司主动规范交付节奏，21Q4+22Q1收入为132.4亿元再看预收款项同比增加10.7亿元总体而言，现金流表现稳定22Q1公司销售额达88.7亿元，同比增长+71.9%，远超营收增速青花引领结构升级，省外市场再拓展1)21年汾酒收入达179.2亿元(+41.9%)，销量12.9万千升(+28.5%)，预估价格增长10.4%，主要是产品结构持续升级22Q1汾酒实现营收98.7亿元(+44.4%)预计青花比例将从21年的35%进一步提升至40%左右展望全年，玻璃粉粉的用量将得到控制和提升，青花将被捧得腰高2)按市场来看，21年在省内/省外为+34.6%/+49.5%，22Q1为+31.3%/+52.5%展望22全年，预计山西周边市场将同时增长25%~30%，预计华东，华南市场在低基数下将以成交量的形式增长控制费调结构，盈利再创新高2010年，公司归母净收益率为26.6%，同比上升+4.6 PCT，22Q1公司归母净收益率35.2%，同比上涨+5.5pct，达到最近几年最高点，其中，主要贡献为毛利率+1.2厘至74.8%，销售费用率—6.8厘至11.2%前者主要是产品结构升级推动，后者预计是公司收缩渠道费用公司22年的目标是25%，我们认为青花在复兴的趋势下会更加宽松目前全省疫情扰动较小，形势基本稳定我们仍然建议关注公司结构升级期间的利润高弹性，中长期以技改项目推动高质量发展建议我们预估公司22—24年净利润增长率分别为44%/32%/28%，对应净利润为7.7/101/129亿元，EPS为6.29/8.28/10.57元，对应PE为43/32/25X，维持买入评级风险:宏观经济下行风险，疫情反复风险，结构升级不及预期，食品安全问题

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