珀莱雅603605：大单品策略成效显着品牌矩阵持续构建

事件:珀莱雅发布2021 年年报和22 年一季报，公司21 年和22 年Q1 分别实现营业收入46.33 亿元和12.54 亿元，分别同比 +23.47%和+38.53%，分别实现归母净利润5.76 亿元和1.58 亿元，分别同比+21.03%和+44.16% 大单品策略成效显著拉动营收高增，高研发投入提供核心支持公司持续深化大单品策略，21 年升级了红宝石精华和双抗精华至2.0 版，新推出源力修护精华，羽毛防晒等全新大单品，客单价和复购率均持续提升21 年公司大单品销售合计占比超过25%，在天猫平台更高达60%，成为拉动珀莱雅主品牌实现营收同比+28.25%高增的重要引擎同时，由于大单品毛利率均在70%+，超过公司平均毛利率，因此其销售占比的提升也带来了公司21 年整体毛利率提升2.91pct.至66.46%，22 年Q1 进一步提升至67.57%我们认为，美妆品牌能否成功打造大单品并塑造强品牌力至关重要，而研发实力为底层支撑公司大单品策略成效已显现，未来拟打造超10 个大单品，并持续推进大单品的升级换代，大单品的销售占比有望进一步提高与此同时，公司21 年通过研发共创的模式参股了LIPOTRUE，S.L，中科欣扬，捷诺飞等公司，22 年上半年做了研发架构的完善，并建立上海和日本研究所等，22 年Q1 研发费用率提升至2.39%，研发投入的持续加大将为大单品的开发和升级提供核心技术支持，公司的产品力和品牌力有望进一步提升 子品牌持续孵化，盈利水平边际改善空间大公司持续推进子品牌的孵化和品牌矩阵的构建21 年通过新媒体渗透彩棠品牌不断破圈，实现营收2.46亿元，同比+103.48%21 年6 月推出主打温泉水头皮护理品牌OffRelax，依托日本专业研发优势和制造品质优势，合作前宝洁首席研发科学家杨建中博士，22 年将加强日本市场的线下突破和中国市场的推广投放公司持续加大彩棠，悦芙媞，优资莱等新品牌的研发投入和形象宣传推广投入，由此带来销售费用率同比+3.08pct.至42.98%目前各子品牌仍处于开拓阶段，21 年处于亏损状态，但22 年Q1 均已实现小幅盈利，未来伴随着子品牌的不断成熟，盈利水平边际改善空间较大，有望拉动营收和利润双高增 线上渠道增长动力强劲，抖音平台的新拓展为大单品销售添翼公司深耕线上渠道，21 年实现营收39.2 亿元，同比+49.54%，占比提升14.92pct.至84.9%，其中直营同比+76.16%，表现亮眼21 年公司调整线下网点主动去库存，叠加疫情对渠道的冲击，线下渠道营收同比—38.03%22 年Q1 天猫，京东，抖音等渠道增速为40%—50%，增长动力持续强劲，预计仍将为拉动22 年销售增长的核心渠道21 年抖音平台以销售套装为主，22 年培育大单品抖音号，并获得初步成功，将进一步拉升大单品销售占比和毛利率的提升 盈利预测:主打大众精致护肤的主品牌珀莱雅已发展为国货美妆头部品牌，彩棠，悦芙媞，OR 等新品牌不断破圈，盈利能力边际改善空间大公司大单品策略成效已显现，伴随着研发投入的快速增加，公司的产品力和品牌力有望进一步增强公司在6*N新战略指引下沿着大单品—强品牌—多品牌矩阵的方向持续迈进，业务增长驱动力足预计公司22—24 年归母净利润为7.56，9.46 和11.95 亿元， EPS 为3.76，4.71 和5.94 元对应22—24 年PE 为48，39 和31 倍，维持推荐评级 风险提示:新品牌孵化效果不及预期，行业新规和政策变化，市场竞争加剧

事件:2021年，珀莱雅实现营收433亿元，同比+247%，归母净利润76亿元，同比+203%。2022Q1，公司实现营收154亿元，同比+38.53%，归母净利润58亿元，同比+416%，接近此前业绩预告的上限。点评:线上渠道营收同比高增，珀莱雅品牌大单品策略成效显著，彩棠品牌增速亮眼。分渠道看，21年线上营收39.24亿元，同比+49.54%，占比893%，同比+192pct，其中直营28.03亿元，同比+716%。线下营收96亿元，同比-38.03%，主要因疫情影响以及公司对日化渠道进行网点调整。分品牌看，珀莱雅营收38.29亿元，同比+28.25%，占比887%。通过对现有大单品红宝石精华和双抗精华进行升级和品类拓展，以及新推源力修护精华，保龄球蓝瓶，羽感防晒等全新大单品，珀莱雅品牌实现了客单价和复购率的持续提升。彩棠营收46亿元，同比+1028%，占比33%，实现翻倍增长，高光修容盘等单品出圈。其他自有品牌营收09亿元，同比-96%，跨境代理品牌营收36亿元，同比-304%，系公司主动业务调整。毛利率提升，经营性现金流改善。21年公司毛利率为646%，同比+91pct，主要系大单品策略提升客单价水平，线上直营营收占比提升，自播占比提升。期间费用率为49.59%，同比+69pct，其中销售费用率为498%，同比+09pct，主要系增加新品牌孵化与品牌重塑的形象宣传推广费。净利率为102%，基本与2020年持平。经营性现金流量净额8.29亿元，同比+150.24%，主要系线下渠道去库存，去信贷使应收账款减少。22Q1毛利率为657%，同比+16pct，净利率为15%，同比+71pct，继续保持较高水平。在22Q1化妆品行业零售额增速整体承压的背景下，公司仍能逆势高速增长，已体现出较强的品牌力。2018-2021年，公司营收和净利均保持20%+的增速，且二者增速接近，高质量增长持续验证。主品牌珀莱雅大单品策略持续兑现，彩妆品牌彩棠有望构建第二成长曲线，线上渠道高增，精准营销投放持续破圈，预计2022-2024年EPS分别为66/55/70元，对应PE598/459/302倍，维持“增持”评级。风险提示新产品推广不及预期；疫情反复影响物流；线上增速放缓；流量成本大幅提升；宏观经济景气度不及预期；行业竞争加剧。

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